Başarılı borsa yatırımcılarına sorulan sorulardan biri, belki de en popüleri, acaba borsayı nereden öğrenmeliyiz ve hangi kitabı okumalıyız? Gördüğümüz kadarıyla Amerika'daki, hatta Türkiye'deki, en başarılı yatırımcıların öneri listesinin başında "Akıllı Yatırımcı" kitabı yer almaktadır. Kitap, 1949 yılında Warren Buffett'ın hocası olan Benjamin Graham tarafından yazılmıştır. Warren Buffett, elde ettiği başarıyı, onu dünyanın en zengin üçüncü insanı yapan başarının kaynağını, bu kitaptan öğrendiğini söylemektedir.
Benjamin Graham, piyasayı bir kişi olarak tasvir etmiştir ve elimizdeki mala bu kişi sürekli farklı fiyatlar biçmektedir. Fakat biz elimizdeki malın gerçek fiyatını bilirsek karşımızdaki kişinin de ne fiyat biçtiğinin bizim için çok anlamı olmaz. Hele ki bu kişi sürekli fikrinden vazgeçiyor ve çok farklı fiyatlar bize söylüyorsa.
Örneğin, Aselsan şirketini ele alalım. Oldukça popüler ve ciddi fiyat hareketleri olan bir şirket. 2006 yılında Aselsan'ın, bu güne göre düzeltilmiş fiyattan bahsediyoruz, fiyatı 1.81 TL'ymiş. Bu fiyat yaklaşık 3 yıl sonra 0.31 TL'ye kadar düşmüş 2008 finansal krizin sonucunda. Yaklaşık %83'lük bir düşüş yaşanmış, yani hem hisseyi 3 yıl elinizde tutmuşsunuz hem de bunun üstüne üstlük %83'lük ciddi bir kayıp yaşamışsınız. Oldukça kötü bir senaryo söz konusu, fakat bu durumda 2009'un başında Aselsan'ı düşündüğümüzde belki karı da azalmış olabilir. Uzun vadeli faaliyetlerini aksatacak ciddi bir risk de yokken bu durumu yaşanmış, çünkü Aselsan 2009'un başında da Türkiye'nin gözde savunma şirketi. Yine de %83'lük inanılmaz bir değer kaybı yaşamış. Ancak sonra, 1 yıl içinde Aselsan'ın fiyatı 4 katından fazla artmış ve %332'lik getiri sunmuş.
Peki bu kadar getiri sunacaktı madem neden düştü, bu 3 yıldaki şirket farklı şirket mi, bu şirketin satışları çok farklı mı veya projeksiyonu planlaması çok mu farklı? Muhtemelen değil. Değişen tek şey fiyatı. 2016 yılından da bir örnek verelim. Ekim 2016'da fiyat 9.36 TL'imiş ve sonra ciddi bir ralli başlamış ve fiyat neredeyse 5 kat artmış ve bu sadece 1 yıl içinde olmuş. Gerçekten Aselsan'ın satışlarında ve planlamasında bu kadar pozitif bir gelişme var mı? Muhtemelen yok, yani beklenmeyen ve projeksiyon vesaire yok. 1 yıldır ne kadar değişebilir bir şirket? On yıllardır var olan bir şirketi konuşuyoruz, ülkenin en güçlü konudaki şirketinden bahsediyoruz.
Altın madeni mi bulmuş acaba, bir anda 5 kat arttı? Tabii ki hayır. Peki sonrasında 7 ay içinde %57 değer kaybı yaşadı. Daha sonra bir daha %47 arttı. Fakat baktığımızda Aselsan neredeyse planlanan gelirleri, planlanan karları sürdürdüğü bir dönemde bütün bunlar yaşandı. Öyle radikal bir değişiklik de söz konusu değildi.
Bir başka örnek de Arçelik'ten gelsin. 2000 yılında fiyat 5.85 TL iken, bundan yaklaşık 2 yıl sonra %84'lük çok ağır bir kayıp yaşamış ve 0.93 TL'ye kadar düşmüş. Yani bu hisseyi 1,5 yıldır elinde tutanlar paralarını %84 kaybetmiş. Sonra yaklaşık 1,5 yıl içinde fiyatı eski seviyenin üzerine çıkmış ve %600 yükselmiş. İnanılmaz zik zak hareketler görüyoruz.
Piyasanın aslında çoğu zaman rasyonel olmadığını ve korkuya kapılırsak gerçekten değeri olan, güvenilir, finansalları sağlam şirketleri yanlış fiyatlardan satabileceğimizi gösteriyor. Bu nedenle, borsada duygusallığa yer yoktur ve kendi biçtiğimiz fiyat önemlidir. Acaba bu şirket gelecekte varlığını devam ettirir mi, kararlılığını devam ettirir mi, 5 yıl 10 yıl sonra bu şirket nasıl bir konuma gelir bu sorulara cevap verip satış fiyatını da kendimiz belirlemeliyiz. Piyasa fiyatlaması bizim için önemli olmamalıdır.
iİlk derste de bahsettiğimiz gibi piyasa fiyatlaması oldukça değişken ve çoğu zaman rasyonel değildir. Bu nedenle, borsa aşağı inerken de yukarı çıkarken de duygusallığa yer vermemeliyiz. Özellikle borsanın düştüğü zamanlar insanların bunalıma girdiği ve çok karamsar olduğunu görürüz. Tam tersi şekilde borsa yüksekken de son derece motive olurlar. Bu yükselişin devam edeceğini ve kendilerinin de çok başarılı bir yatırımcı olduğunu düşünürler. Oysa bundan tamamen bağımsız olarak kendi matematiksel hesaplarımıza bakmalıyız ve şirketlerin gelecek yıllarda varlığını sürdürüp sürdürmeyeceği sorusuna öncelikle cevap vermeliyiz. Ardından kararlılığına odaklanmalıyız ve bunların ışığında tamamen matematiksel olarak o şirkette kalıp kalmayacağımıza, hangi fiyattan alıp hangi fiyattan satabileceğimize karar vermeliyiz.
Akıllı Yatırımcı kitabında yatırımcı sınıfları ikiye ayrılmıştır. Birincisi defansif yatırımcı, i̇kincisi ise girişimci yatırımcıdır.
Defasif yatırımcı, borsa konusunda ciddi anlamda uzmanlaşacak zamanı, bilgisi ve tecrübesi yok. Borsa takip edecek vakit ayıramıyor. O yüzden, daha defansif, daha çeşitlendirilmiş portföy ile yatırım yapması gerekiyor.
Girişimci yatırımcı ise bu işle profesyonel ve neredeyse tam zamanlıya yakın uğraşabilecek yatırımcı profilini kastetmektedir.
Defansif yatırımcılar borsa ile geçim iddiasında değildir. Bu nedenle, ortaya yakın bir getiri elde etmek için de pasif bir strateji izlerler. Öncelikle çeşitlendirme yaparlar. Hem bono, tahvil, döviz ve altın gibi farklı enstrümanları birleştirirler hem de borsadaki yatırımlarında mümkün olduğunca şirketler ve sektörler arasında eşit bir dağılım oluşturmaya çalışırlar.
Diğer yandan alanlarını da zamana yayarlar, çünkü bir hissenin yukarı çıkıp ya da aşağı ineceğini tam kestiremedikleri için her ay başında düzenli alım planları kurgularlar. Bu plana sadık kalırlar.
Genelde büyük şirketlere yatırımı tercih ederler, çünkü küçük şirketlerde fiyat daha spekülatiftir. Yanlış bir fiyattan şirkete girme riskleri daha fazladır.
Daha uzun vade tercih ederler. Aldıklarını 5 yıl, 10 yıl, 20 yıl tutmayı düşünürler.
Daha az borçlu ve daha uygun çarpanlara sahip fiyatları uygun şirketleri tercih ederler.
Birim fiyatı ortalarlar.
Girişimci yatırımcı için kurallar daha esnektir, ama girişimci yatırımcı olmak için öncelikle "ben piyasadan daha iyi olacağım" demelisiniz. Bunu derken de piyasada gerçekten bu işin artık ileri boyutlara ulaşmış çok profesyonel ve çok güçlü rakiplerinizin olduğunu unutmamalısınız. Bu piyasada içeriden öğrenenler gibi şirketin üst seviyesindeki personelden direkt bilgi alabilen, sizin hiç ulaşamayacağınız bilgilerle hareket eden yatırımcılar da var.
Yıllarını borsaya vermiş, artık borsa konusunda ciddi uzmanlaşmış ve yüksek bedeller yöneten, kişisel portföyünü 10 milyon, 100 milyon TL'lere ulaştırmış profesyonel insanlar da var. Aracı kurumlarda bütün mesaisini borsaya ayıran insanlar da var. Bütün bunlarla aynı rekabet ortamındayız. Bu nedenle, girişimci yatırımcı oldukça deneyimli, tecrübeli, bilgili olmalı ve zaman ayırmalıdır.
Bunu yaptıktan sonra tabii girişimci yatırımcılarda kurallar daha esnektir. Belki çok çeşitlendirme yapmaları gerekmez, daha küçük şirketlere de yatırım yapabilirler, ama ne yaptıklarını biliyorlardır.
Çok zaman ayırmalı, ciddi tecrübe ve bilgi gereklidir.
Benjamin Graham, 10 ile 30 arasında farklı hisse tavsiye etmektedir. Özellikle 15 hisse adedi kritik sınırdır. İstatistiksel olarak da 30 genelde örnekleme yığınını temsil ettiği, yani sayı olarak 30'a ulaştıysanız hisse senetlerinizin geneli temsil ettiği düşünülür. Bu nedenle, 10 ile 30 mantıklı bir aralıktır.
Benjamin Graham, büyüklük olarak daha çok büyük şirketlere yatırım yapmayı öneriyor.
Temettü politikası olarak temettü verimi olan, sürekli temettü dağıtan, örneğin son 5 yıldır, 10 yıldır temettü dağıtıyor kuralı olmalı diyor. Amerika'da 20 yıldır, 30 yıldır temettü dağıtan çok şirket var. Türkiye'de aynı kuralı uygularsanız birçok şirket elenir, fakat Türkiye'de örneğin "5 yılda düzenli temettü dağıtıyor" kuralı uygun olabilir.
F/K oranının düşük olmasını tavsiye ediyor. Örneğin, son 5 yıllık karlarına bakıyoruz ve bunların ortalamasını alıyoruz. Ortalama karlılığa göre F/K oranı 15 veya 20'nin altında olmalı. Son yılın karına göre de 10'un altında olmalı. Böylece çift kriter ile kendimizi birazcık daha savunmaya almış oluyoruz.
Büyüyen şirketlerin fiyatlaması biraz daha zordur. F/K'sı yüksektir. Bu nedenle de Benjamin Graham, defansif yatırımcıları büyüyen şirketlere karşı uyarıyor, çünkü burada zaten hata riski fazla ve amatör bir yatırımcının yanılma riski yüksek olacaktır.
Şirketlerin finansal durumları yine büyük önem arz etmektedir. Özellikle çok borçlu olmamalı, mümkünse finansal borcu hiç olmamalı, olsa bile özkaynakları oranı 0.5'ten daha düşük olmalıdır.
Defansif yatırımcılar bir hisseye tek bir alımda girmemeli, her ay düzenli alım gibi stratejiler izlemelidir.
Benjamin Graham, portföy oluştururken uzun yıllar boyunca güvenilir ve düzenli kazanç elde etmeyi hedeflemiştir. Yani riske girip bir yıl %50-70 kazanmak için riski artırmayı savunmamaktadır. Bunun yerine az olsun, ama sürekli olsun hedefi vardır. Bunun için de değişik stratejiler izlenmelidir.
Birinci izlenebilecek strateji, portföyde sepet yapmak ve belli bir enstrümana fazla yüklenmemektir. Örneğin, portföyümüzde borsa var, altın var, Eurobond var, döviz var. Bu enstrümanları %25'şer oranda dağıttık ya da borsayı %40, diğerlerini %20'şer oranda dağıttık. Sonra öyle bir gelişme oldu ki, borsa bir anda 3 kat yükseldi. Bizim portföyümüzde borsanın payı da ciddi anlamda arttı ve portföyümüzün risk düzeyi bir anda değişmiş oldu. Artık daha fazla riske girer hale geldik. Bu durumda yeniden ayarlama yapmamız gerekiyor. Borsanın oranını %40'a düşürecek şekilde, artan hisseleri kısmi olarak satıyoruz ve payı düşen yatırım enstrümanı varsa, örneğin Dolar çok düşmüş ise Dolar'a yatırım yapıyoruz. Bu sayede her koşulda ayakta kalacak güçlü bir portföyümüz oluyor.
Unutmayın, güvenilir tek bir yatırım enstrümanı yoktur. Dönem dönem bütün yatırım enstrümanları ciddi kayıplar yaşamıştır. Örneğin, 1980'den sonraki 10 yıl boyunca altın %70-80'lere varan kayıplar yaşamıştır. 2002'den 2007'ye geçerkenki 5 yıllık dönemde Dolar kuru 1.68'den 1.1'e düşmüştür ve bu yıllarda da yine %10'un üstünde yıllık ciddi enflasyon olduğu halde bu düşüş gerçekleşmiştir. Yani en güvenli liman olarak Dolar'ı görüp Dolar'a sığınan yatırımcılar ciddi kayıp yaşanmıştır. Bu yüzden, her bir yatırım enstrümanının düşebileceğini ya da yükselebileceğini öngörüp buna karşın her havada, kış şartlarında da yaz şartlarında da, sağlam duracak ve bizim genel portföyümüzü koruyacak bir dağılımı hedeflemeliyiz. Bu dağılımı sürekli kontrol ederek dengesinin bozulmasına izin vermemeliyiz.
Bu konudaki bir diğer önemli unsur ise hisse senetlerinin enflasyona karşı koruyucu etkisidir. Uzun vadede baktığımızda vadeli mevduat olsun, Eurobond olsun, tahviller olsun eğer özellikle vade uzun ise enflasyondaki sert değişimlere karşı ciddi değer kaybı riski yaşarlar. Şöyle düşünün, bu yıl %20 faiz ile yıllık bir vadeli mevduat hesabı açtık, fakat 2 gün sonra ciddi bir devalüasyon oldu ve Türk Lirası'nın değeri %50 azaldı. Artık, bizim alacağımız %20 faizin hiçbir anlamı yok, çünkü artık elimizdeki Türk Lirası'nın değeri yok. Yarı yarıya düştü.
Fakat borsada kısa vadeli ciddi oynaklıklar olsa da uzun vadede enflasyona karşı koruma etkisi görürüz. Enflasyon bildiğiniz gibi bizim aldığımız ürün ve hizmetlerin fiyatlarının değişiminden kaynaklanır. Borsadaki şirketler de aslında bu ürünleri ve hizmetleri satmaktadır. Sonuçta fiyatlar arttıkça borsadaki şirketlerin satış rakamları da yükselmektedir. Tabii eğer finansal durumu kötüyse, satışlar bozulduysa, iflas ettiyse o ayrı bir konu, o ayrıca incelenmelidir. Fakat işleri bozulmayan, işleri süreklilik taşıyan bir şirket düşünün, arada tabii ki muhakkak krizler olacaktır ama Türk borsasındaki birçok şirketin de bu krizleri atlattığını biliyoruz. Aradan 10 yıl, 20 yıl geçti eğer o şirketin sattığı ürün miktarında ya da hizmet miktarında azalma yoksa o fiyatlar da ayrıca arttığı için muhtemelen karı da aynı oranda artacaktır ve hisse fiyatı enflasyona karşı korunacaktır.
Bu duruma, Amerika'da enflasyon düşük olduğu halde, Benjamin Graham da dikkat çekmiştir. Borsada yatırım yaparken sahip olunabilecek en büyük avantaj uzun vadeli yatırım yapabilme avantajıdır. Eğer parayı unutabiliyorsanız bu ciddi bir güçtür, çünkü hisse fiyatlarını dönem dönem çok ciddi düştüğünü dönem dönem de yükseldiğini görürüz. Eğer düşüş esnasında satmak zorunda değilseniz ve yükselmesi bekleyebiliyorsanız bu bir avantaj unsurudur. Tabii eğer o düşüş şirketin finansallarındaki bozulma nedeniyle, işlerinin aksaması nedeniyle ya da iflasa sürüklenmesi nedeniyle gerçekleşiyorsa beklemenin size bir faydası olmayacaktır. Fakat hem Amerika'da hem Türk borsasında 20 yıllık, 30 yıllık verilere baktığımızda dönem dönem piyasanın fiyatlaması düşüyor, dönem dönem yükseliyor. Eğer sabırlı bir yatırımcıysanız fiyatlamanın düşük olduğu dönemlerde yatırım yapıp, satış için yükseleceği borsanın rekor kıracağı bir dönemi bekleyebilirsiniz. Fakat, bu bazen 5 yıl, bazen 10 yıl sürebilir ve özellikle giriş fiyatınız yüksekse 20 yıl beklediğiniz halde de zararda olabilirsiniz.
Tabii şirket seçimindeki riskler göz ardı edilmemelidir. Her şeye rağmen eğer parayı 1 ay, 3 ay sonra bozmak zorundaysanız bu sizin için ciddi bir risktir. Fakat, tam tersi bekleme avantajınız varsa, "ben bu parayı unuttum artık, yok olduğunu kabul ediyorum" diyebiliyorsanız bu da ciddi bir avantajdır.
Bazı yatırımcılar kazancın ancak yüksek riske girerek elde edilebileceğini düşünür. Oysa bu yanlıştır. Bazen kazancından emin olduğumuz, belirsizlikleri az olan şirketler bize uzun vadede en yüksek getiriyi vaat edebilirler. Bunun tam tersi küçük, finansalları bozuk, çok daha riskli şirketlerin yüksek kazanç beklerken genel ortalamada da negatif olumsuz getirdiler sağladığını görürüz. Bu nedenle, yüksek risk yüksek kazanç değildir. Kazanca biz kendimiz olası senaryolara göre hesaplayabiliriz.
Doğrudur, bazı yüksek riskli enstrümanların beklenen bugünkü değerleri yüksek olabilir, ama genelde güvenli enstrümanlarda da yüksek kazanç elde edilebilir. Bunun için matematiksel hesapla ve belirsizlikleri de oldukça muhafazakar bir şekilde ele alarak analiz etmeliyiz.
Özellikle Amerika'da yatırımcılar 2 gruba ayrılmaktadır. Değer yatırımcıları ve büyüme odaklı yatırımcılar. Değer yatırımcıları daha çok çarpanları uygun olan şirketleri tercih ederler. Örneğin, fiyat / kazanç (F/K) oranı düşük olan, piyasa değeri / defter değeri (PD/DD) oranı düşük olan şirketleri tercih ederler. Tabii bu oranların düşük olduğu şirketlerde büyüme potansiyeli sınırlıdır, ama tam tersi enflasyonun çok üstünde %10-20 gibi büyüme hızına sahip şirketlerin de yüksek çarpanlara sahip olduğunu görmekteyiz.
Benjamin Graham genel olarak net aktif değerine göre iskontolu ve F/K'sı düşük şirketleri tercih ederek büyüme odaklı bir stratejiden ayrışmaktadır. Tabii bu onun yaşadığı dönemde biraz daha kolaydı, çünkü o zaman bilgisayarlar yoktu, Excel yoktu, filtreleme gibi özellikler yoktu. Artık yatırımcılar çok daha bilinçli olduğu için değer yatırımcılığının da eski popülaritesi yok. Fakat şunu rahatlıkla söyleyebiliriz, büyüme odaklı hisselerdeki risk değer odaklı hisselere göre daha fazladır.
Genel olarak Graham'ın bizi uyardığı noktalar, finansal borcu yüksek olan şirketlerden uzak durmamız, kararlılığına göre piyasa değeri yüksek olan şirketlerden uzak durmamız, eğer şirket döngüsel bir sektörde faaliyet gösteriyorsa, bir yıl karı artırıp bir yıl düşüyorsa bunu muhakkak göze almamız, makroekonomik etkenlere karşı hassas şirketleri göze almamız, çünkü o karın sürdürülebilirliği soru işareti, buna göre hesaplamalarımızı yapmamız ve yanlış fiyattan almamamız için değer yatırımcı kriterlerine uygulamamız tavsiye ediliyor.
"Akıllı Yatırımcı" kitabındaki en önemli başlıklardan biri güvenlik marjıdır. Graham'dan sonra birçok büyük yatırımcı güvenlik marjina atıfta bulunmuştur. Hatta Amerika'daki ünlü Hedge fon yöneticisi Seth Klarman, ismi "Güvenlik Marjı" olan bir kitap yazmıştır.
Güvenlik marjı, yatırımın riski ile doğru orantılı olarak yükselip artmaktadır. Yatırım daha riskli ise daha yüksek güvenlik marjı kullanmaya başlarız. Belirsizliğe bakarız, o şirketin gelecekte bekleyen şeyler neler, kararlılığını ve satışlarını kadar etkin tahmin edebiliyoruz. Örneğin, bir perakende şirketini ele alalım, gelecek yıllarda ne satış yapabileceğini daha etkin tahmin edebiliriz. Fakat bir çimento şirketinde, bir otomotiv şirketinde bu tarz tahminler yapmak zordur, çünkü makroekonomik şartlara göre satışlar çok ciddi değişkenlik arz edebilir. Eğer bir şirket büyükse ve pazar payı yüksekse elimiz daha rahattır, fakat küçük şirketler biraz daha riskli kategoridedir.
Bazı sektörler döngüsel faaliyet gösterirler, ekonomi iyi giderken satışları artar ekonomi kötü giderken düşer. Döngüsel şirketlerde uygulamamız gereken güvenlik marjı yüksek olmalıdır.
Bazı şirketlerin rekabet koşulları gereği kar marjları da oynaktır. Örneğin, telekom şirketleri gibi tekel bir şirket olduğunu düşünürsek, onların kar marjları oldukça sabittir. Bir altın üreticisinin kar marjı sadece altın fiyatına bağlıdır ve çok fazla oynaklık görmeyiz. Fakat %3-5 kar marjı ile hareket eden ve birçok rakibi olan şirketlerde bazen zarar da görebiliriz.
Bütün bu belirsizlikler bizim güvenlik marjını belirlerken ön planda yer almaktadır. Bu riskler arttıkça güvenlik marjını artırmalıyız. Risklerin olmadığı durumlarda da düşürebiliriz. Örneğin, bir gayrimenkul yatırım ortaklığına ortaksınız. Ortaklığın hiç finansal borcu yok, sıfır. Elinde bir tane alışveriş merkezi var ve şehrin merkezinde bulunuyor. Burada sizin aklınıza bir soru işareti gelmiyor. Kira gelirleri sabit gelmeye devam edecek ve dükkanların boş kalma riski de yok diye değerlendiriyoruz. Bu durumda çok düşük, %10-20 gibi, bir güvenlik marjı koyabilirsiniz, çünkü bu güvenlik marjı sizi kendi yaptığınız hatalardan da koruyacaktır. Bir şirketin değerine yanlışlıkla 7 lira yerine 9 lira olarak belirlediğinizi ve bir hesap hatası yaptınızı düşünelim. Eğer güvenlik marjı ile yatırım yapıyorsanız bu hata payını bir anda yok edip, zarar etmeden bu şirketten satış yaparak çıkma şansınız olacaktır.
Güvenlik marjı ile bir hisseye ne kadar vereceğinizi aşağıdaki formül ile hesaplayabilirsiniz:
Örneğin, bir hisseye 10 lira değer belirledik. Güvenlik marjını da %30 belirlemek istiyoruz. Bu durumda 10 liradan %30 düşerek ve bu şirkete ancak 7 lira verebileceksiniz.
Kitabın tamamını okumak isterseniz aşağıdaki sitelerden satın alabilirsiniz.