Fiyat Kazanç Oranı (F/K) Nedir? F/K Oranı Nasıl Kullanılır?

Şirket değerlenmesi yaparken bir şirketin bir diğer şirkete göre ne kadar ucuz pahalı olduğunu anlamaya çalışırken belli bir takım hesaplamalar bize oldukça yardımcı olmaktadır. Fiyat / kazanç (F/K) oranının ne demek olduğunu ve bu oranı değerlendirirken dikkat etmemiz gereken 5 önemli unsur nedir? Fiyat / kazanç (F/K) oranı ile borsada yatırım yapılır mı? F/K oranı tek başına yeterli mi? F/K oranı borsada yatırım yapmak için nasıl kullanılır?

Fiyat / kazanç (F/K) oranı, hisse senedini değerlemede en sık kullanılan oranlardan biridir. Şirketin piyasa değerinin son bir yıldaki net kara bölünmesi ile bulunur.

• F/K = Piyasa Değeri / Son 1 Yıllık Net Kar

Örneğin, bir evden vergiler düşüldükten sonra yıllık 100 bin lira net kira geliriniz olduğunu varsayalım. Bu durumda net karınız 100.000 TL'dir. Eğer bu evi 2 milyon TL'ye satabiliyorsanız piyasa değeri de 2 milyondur. 2 milyonun 100 bine bölerseniz 20 sayısını bulursunuz. 20 sayısı net karın piyasa değerini kaç yılda amorti ettiğini gösterir. Eğer fiyat / kazanç (F/K) oranı düşükse o şirket ucuz, F/K oranı yüksekse o şirket pahalı olarak varsayılabilir.

1. F/K Oranı Nedir?

Borsa İstanbul şirketindeki Ford Otosan (FROTO) şirketinin 20 Ağustos 2023 tarihi itibariyle piyasa değeri 313 milyar TL. FROTO'nun son bir yıldaki net karı bu tarih itibariyle 24,1 milyar TL. 313'ü 24.1'e bölerek Ford Otosan'ın F/K oranını 13 olarak bulmaktayız.

FROTO (20.08.2023)

• Piyasa Değeri = 313 milyar TL
• Yıllık Net Kar = 24,1 milyar TL
• F/K = 313 / 24,1 = 13

2. F/K Oranını Etkileyen Faktörler

Farklı şirketlerde, farklı sektörlerde farklı F/K oranları ile karşılaşırız ve bazı durumlarda F/K oranının düşük ya da yüksek olması bir şirketin ucuz ya da pahalı olduğu anlamına gelmeyebilir. O yüzden farklı faktörleri göz önünde bulundurarak F/K oranını incelememiz gerekir.

2.1. Büyüme Oranı

Eğer bir şirket hızlı büyüyorsa zamanla satışları ve karı artacaktır. Kârı arttıkça da geçen zamanla birlikte F/K oranı düşecektir. O yüzden hızlı büyüyen şirketlerde F/K oranının daha yüksek olması makul karşılanabilir.

2.2. Risk Düzeyi

Bazı şirketler oldukça güvenli faaliyetlere sahiptir ve gelecek yıllarda o şirketin ne kadar satış yapacağı, ne kadar kar edeceği tahmin edilebilir. Bazı şirketler ise geleceği belirsizliklerle doludur ve net satışları, net karı tahmin etmek oldukça zordur. Hatta şirketin faaliyetlerine devam edip etmeyeceği bile bilinmeyebilir. O yüzden, eğer bir şirket çok güvenli ise o şirketin F/K oranı, riskli olan ve belirsizlikleri yüksek olan şirketlerden daha yüksek olacaktır.

2.3. Dönemsellik

Bazı şirketler döngüsel sektörlerde faaliyet gösterir ve bazı şirketler dönemsel olarak karları da ciddi anlamda arttırabilirler. Fakat karlarını artırsalar bile bunu sürdürmek zordur ve gelecek yıllarda bu şirketlerin karlarının normale döneceğini biliriz. Tam tersi de olabilir, bazen bazı şirketler zarar eder. Fakat gelecek yıllarda muhtemelen bu şirketlerin toparlanabileceğini biliriz. O yüzden, belli bir yıldaki kara odaklanmak yerine uzun vadede bu şirketi karının ne olduğuna bakmak ve ona göre fiyat / kazanç (F/K) oranını değerlendirmek daha mantıklı bir yaklaşım olacaktır.

2.4. GYO'larda Yeniden Değerleme

Gayrimenkul Yatırım Ortaklıkları (GYO)'nda yeniden değerleme nedeniyle yazılan net kar vardır. Hemen hemen bütün GYO'larda ya çeyreksel ya da yıl sonunda yeniden değerleme yapılmaktadır. Toplu olarak sanki ortada bir net kar varmış gibi yazılmaktadır.

Örneğin, İŞ GYO'da 2018 bitiminde yaklaşık 400 milyon TL elindeki menkul kıymetlerin değeri arttığı için fazla net kar yazmıştır. Aslında bu bizim beklediğimiz bir şey, yani mülkün hissesinin değer artışında biz bu karı gördüğümüz için o yeniden değerleme nedenli net karı ayıklayıp, bizim için reel olan şey kira getirisidir. Kira gelirinden belli masrafları da düşerek ve net kira karını hesaplamaya çalışırız. Yeniden değerlemeyi ayıklamak F/K oranı hesabında daha doğru olacaktır.

2.5. Tek Seferlik Gelir ve Giderler

Bazı şirketlerin yüksek pozisyonları, bazı şirketlerin ise döviz borçları vardır. Bazı şirketler faaliyet alanları dışındaki bir varlığı satıp dönemsel olarak kar yazabilirler. Fakat bütün bu gelir ya da giderler sadece belli bir yıllı kapsar ve muhtemelen gelecek yıllarda devam etmez. O yüzden, tek seferlik elde edilmiş gelir ya da giderlerin etkisini dikkate almalı ve F/K oranını ona göre değerlendirmeliyiz.

2.6. Enflasyon

Enflasyon nedeniyle şirketlerin stokları değerlenir ve reelde stok miktarları değişmediği için stokların Türk lirası karşılığı fiyatları arttığı için kar raporlarlar. Fakat bu kar raporlaması kağıt üstündedir ve nakit akışına dönüşmez. Aynı şirket, aynı stoklar, aynı satış hacmi varken ve kasadaki para değişmezken şirketlerin kar raporladığını ve bu karın da vergisini verdiğini görürüz. Bu yüzden, enflasyon kar değerinin değerlendirilmesine dikkate alınmalıdır.

Bu durum özellikle finans şirketleri için de geçerlidir, çünkü finans şirketlerinin sermayesi paradır. Para eğer zamanla değerini kaybediyorsa ve enflasyon muhasebesi uygulanmıyorsa raporlanan kar değerleri ciddi anlamda yanıltıcı olacaktır.

2.7. Gelecek Hakkında Belirsizlik

Gelecek hakkındaki belirsizlikleri de yine F/K oranını hesaplarken dikkate almamız gerekir. F/K'si 10 ise her yıl %10 kazanç elde edeceğiz diye bir şey yoktur, ancak karlılığın sürmesine ve enflasyon oranında artmasına bağlı bir kazançtır F/K oranı.

3. F/K Oranı ile Getiri Beklentisi

Fiyat / kazanç (F/K) oranı aslında uzun vadede bizim ne kadar getiri elde edeceğimizi de göstermektedir. Örneğin, F/K oranı 5 ise bizim yıllık beklenen getirimiz %20 olmaktadır. Çünkü şirket kendini 5 yılda çıkarıyor. F/K oranı 10 ise %10, F/K 15 ise %7 ve oran 25 ise %4 getiri beklentisi olmaktadır.

Bu oranlar ve getiri beklentisi gelecek yıllarda kararlılığa göre değişiyor. Eğer karlılıkta artış olursa beklenen getiri yükselmektedir.

Genelde bu yıllık %20 kazanç, yatırımcılar tarafından vadeli mevduat ile kıyaslamaktadır, ama vadeli mevduatta ana para enflasyona karşı erimektedir. Vadeli mevduata 100 lira yatırdık ve her yıl %20 faiz getirisi var diyelim. Faizi tükettik ve yine ana paramız kaldı. 10 yıl boyunca sürekli 100 lira devam eder. Ancak, bir gayrimenkul yatırım ortaklığımız var diyelim. Bize bu yıl 10 lira kar payı dağıttı. Kiraya bir sonraki yıl zam yapacağı için bu sefer 12 lira dağıtacak, ondan sonraki yıl 14 lira, ondan sonraki yıl belki 30-40 lira dağıtacak. Biz bugün 100 liraya aldığımız gayrimenkul yatırım ortaklığını ilerde satışları, cirosu ve kira gelirleri arttığı için, 2-3 kat artırması muhtemel 10 yıl içinde, hisseyi 2-3 katına satma şansı yakalarız.

Tabii bu tür hisselerin fiyatları her zaman artmayabilir, ama bu gelecekte de artmayacağı anlamına gelmez. Çünkü son 100 yıllık ortalamalara baktığımızda ülkenin büyümesi için şirketlerin büyümesi gerekiyor. Şirketler büyüdükçe karları artıyor, karları arttıkça da piyasa değerleri artıyor. Bu denge bazı yıllar bozulabilir, bazı yıllar piyasa değerinde düşüşler görebiliriz. Ancak, uzun vadede kar üreten bir şirketin değerinin düşmesi beklenmez ve satışlarının da en az enflasyon oranında büyümesi beklenir.

4. F/K Oranı Nasıl Hesaplanır?

Finansal şirketlerde kar;

• Öz Kaynaklar + Net Kar - Kar Payı + Kara Yansımayan Tutarlar = Dönem Sonundaki Öz Kaynaklar

İş Bankası Hisse Senedi (ISCTR)'nin 43 milyar TL'lik öz kaynağı bulunmaktaydı. 2018 yılı içinde toplam 6.769 milyar TL net kar elde etmiş ve bunun 1.327 milyar TL'sini kar payı olarak dağıtmış. Finansal öz kaynaklarında ve net karda görünmediği halde 1.3 milyar TL'lik bir artış olmuş. 2018'in sonunda ise 49 milyar TL'lik bir öz kaynağa ulaşmış.

Aslında bakarsak enflasyon oranı 2018 yılında %20 olduğu için 43 milyar TL'nin 50 milyar TL'ye ulaşmasını beklerdik. Burada yalnızca 1.3 milyar TL'lik kar payı dağıtımı reel kazanç olmuş. Burada tam kara yansımayan öz kaynak artışı da önemli, çünkü İş Bankası'nda Şişecam gibi iştirakleri var. Oradaki karları yansımadığı halde bir öz kaynakta düzeltme yapmış. Bu nedenle, İş Bankası'na bu net karı da eklersek 51 milyar TL ediyor. Bu rakamı 43'e bölersek %20'nin altında bir kazanç elde etmiş. Bu da enflasyonun altında olduğuna göre demek ki, İş Bankası büyümemiş.

Burada dikkat etmemiz gereken nokta, bir önceki yılki öz kaynaklarını yılın sonundaki öz kaynakları ile kıyaslamaktır. Eğer dağıtılan kar payı varsa bunu yıl sonundaki öz kaynaklara eklemek, daha sonra da acaba enflasyonun % kaç oranında geçtiğini sorgulamaktır.

ISCTR'nin 2018 yılındaki öz kaynakları enflasyonu 5 milyar TL geçseydi, reel F/K oranımız 43 milyar TL / 5 milyar TL = yaklaşık 8 bulacaktık. Ancak, mevcut durumda ortada bir F/K oranı yok, çünkü reelde ISCTR zarar etmiş. Normal hesap yapsak belki F/K oranını 6 bulacağız, ama o 6 yanıltıcı bir F/K, çünkü Türkiye yüksek enflasyonun olduğu bir ülke.

İş Yatırım Fonu (ISYAT)'nda genelde çok yüksek kar payı dağıttığı için yatırımcılar tarafından sevilen şirketlerdendir. Oysa durum biraz farklı. ISYAT, 240 milyon TL öz kaynağı olduğu halde 2018 yılında yalnızca 31 milyon TL kar etmiş. Normalde bir yatırım fonu ve faize dayalı enstrümanlarda parayı kullanıyor, ama faiz kadar kazanç elde edememiş. Gördüğünüz gibi %13-14 gibi bir kazanç var, çünkü İş Yatırım her yıl 5-6 milyon TL maaş ödemesi ve kira ödemesi gibi giderleri var. O giderler karlılığını azaltmakta ve kazancı da ancak bir vadeli mevduat kadar etkin kullanılmaktadır. ISYAT, 2018'de 30 milyon TL kar payı dağıtmış ve sene sonunda yine öz kaynakları aynı tutarda kalmış. Bu bize, ISYAT 30 milyon TL kar payı dağıtmasına rağmen 1 yıllı boş geçirdiğini gösteriyor. 30'u 240'a böldüğümüzde %12'lik karlılığa ulaşıyoruz. Bu kar enflasyonun altında, yani paramız erimiş. ISYAT yerine 240 milyon TL'yi vadeli mevduat hesabına yatırmış olsaydık muhtemelen vade sonunda hem 50 milyon TL faiz alırdık hem de ana paramızı korurduk.

Bu nedenle, bunu artık bütün yatırımcılar bildiği için öz kaynakları 240 milyon TL olan, yani bozup tamamen nakite geçmek istediğinde 240 milyon TL'yi ortaya çıkarabilecek olan ISYAT'ın piyasa değeri 150 milyon TL oluyor. Çünkü yatırımcı diyor ki, vadeli mevduat faizi %20 ise ISYAT'ın dağıtacağı 30 milyon TL'ye bu %20 faizin denk gelmesi için 150 milyon TL yatırmalıyız.

• Ana Para X %20 = 30 -> Ana Para = 150

Yani aslında ISYAT yüksek kar payı dağıtıyormuş gibi görünse de her yıl ana parasını eritmektedir. Genel giderlerin öz kaynaklar oranı arttıkça da net kar potansiyeli azalmaktadır. Uzun vadede ISYAT'ta net karın sıfıra doğru ilerlediğini göreceğiz.

Bir sanayi şirketi olmayan Coca Cola (CCOLA)'da ISYAT'taki gibi aynı etkiyi görmeyeceğiz. Öz kaynakları 5.439 milyar TL ve yalnız 360 milyon TL net kar etmiş. 200 milyon TL net kar dağıtmış, fakat öz kaynaklarda ve net karda görünmeyen düzeltmeler olduğu için öz kaynaklarını 825 milyon TL artırabilmiş. Yani, yalnızca 360 milyon TL net kar elde ettiği halde hem 200 milyon kar payı dağıtmış hem de öz kaynaklarını 825 milyon TL artırmış.

Kısaca finansal şirketleri analiz ederken yalnızca net kar rakamına değil, öz kaynaklardaki büyüme ve kar payı dağıtımına da odaklanmalıyız. Sanayi şirketlerinde net kara bakmakta bir sakınca yok, çünkü sanayi şirketi genelde ellerindeki varlıkları yeniden değerlendirmeye koyup gereksiz gider oluşturmazlar. Bu yüzden de ne kar gerçekçi reel karı vermektedir.

5. F/K Oranını Hesaplar Dikkat Edilmesi Gerekenler

Bahsettiğimiz gibi F/K oranında sürdürülebilirliğin olması önemlidir. Aşağıdaki tabloda İş Yatırım'ın bir şirket hakkında yaptığı özet çalışmayı görüyorsunuz.

2017 ve 2018 verilerine göre 2019, 2020 ve 2021'i tahmin etmiştler. Gördüğünüz gibi net karda büyüme bekliyorlar. Halihazırda F/K oranı %15.4 olduğu halde gelecekte karın büyümesi nedeniyle bu F/K oranının, mevcut piyasa değerinin korunması halinde, düşeceğini gösteriyor. Tabii bu düşüşe izin verilmeyeceğine göre hisse fiyatının yükselmesi gerekecektir. Şirketler genelde karlarını enflasyon oranında artırırlar, hatta bazıları daha fazla artırır, ve karlılıktaki büyüme de sürdürülebilir F/K açısından kritik öneme sahiptir.